„Gdy sytuacja na rynku jest trudna, robi się najlepsze interesy”.    CashFlow&You 

Dzięki różnicy zdań może istnieć giełda.Po moich wcześniejszych artykułach dostałem od Państwa maile (za wszystkie bardzo dziękuję!), w których pisaliście, że wiele osób widzi sytuację inaczej. Proszę Państwa, to bardzo dobrze, że są różne spojrzenia. Ja ze swojej strony zachęcam do próby samodzielnego krytycznego spojrzenia. Do podzielenia się z Państwem kilkoma przemyśleniami skłoniło mnie zdanie, przeczytane w tygodniku CashFlow&You:  „Gdy sytuacja na rynku jest trudna, robi się najlepsze interesy”.  

Tak to już jest z najlepszymi interesami, że nie mogą stać się udziałem ogółu.  

Interesy robione przez większość po prostu nie mogą być najlepsze. Mogą być co najwyżej średnie. Bez zdystansowania się od opinii ogółu będziemy robili właśnie takie, co najwyżej średnie interesy. Gdy zbyt wielu wpada w tym samym czasie na podobny pomysł, nie wróży to dobrze powodzeniu biznesu. Można też powiedzieć inaczej: zbyt optymistyczny rozwój wydarzeń powinien stanowić sygnał ostrzegawczy.  Długofalowe trendy zarówno zwyżkowe jak i zniżkowe przebiegają cały czas według tego samego schematu:

kompletne dno: > panika > zwyżka kursów > wątpliwości >
powolne przekonywanie się do tworzenia się trendu zwyżkowego >
wahanie się > pokochanie giełdy > euforia > koniec trendu 

Uważam, że obecnie rynki akcji znajdują się pomiędzy fazą wątpliwości oraz przekonywaniem się do tworzenia się trendu zwyżkowego.  Obserwując zachowania stadne na giełdzie można jednak wywnioskować, że powszechnie uważa się, że najlepsze interesy robi się podczas fazy powszechnego pokochania giełdy i później.  A kiedy jest dobry czas na kupowanie akcji? Czy wtedy, kiedy media o tym się rozpisują? Ja pamiętam, kiedy był (wg mediów oczywiście) wręcz idealny czas na zarabianie na wzrostach kursów akcji: był to koniec roku 1999 oraz wczesna wiosna 2000.  Analitycy techniczni wręcz się prześcigali w wyznaczaniu kolejnych możliwych (ba, w zasięgu ręki!) kursów. Fundamenty też miały być bardzo mocne. Słowem czekała nas wszystkich idylla. Tyle, że ten powszechny hurraoptymizm i euforia szybko się przerodziły się w krach na rynkach akcji. Niestety przed nadchodzącym krachem analitycy nie ostrzegli, a media również milczały. 

Cykl dziesięcioletni 

Niemiecki indeks giełdowy DAX stracił na wartości w styczniu tego roku 15%. Nie tak z reguły wygląda styczeń na giełdzie. Największe prawdopodobieństwo wystąpienia zwyżek kursowych jest właśnie w styczniu oraz w listopadzie. Ten styczeń był najgorszy w historii rynku niemieckiego od 1959r. Dow Jones zakończył pierwsze półrocze najgorzej od roku 1970. O pierwszym półroczu można powiedzieć, że było niezwyczajne. Na rynkach panował mocno przesadzony pesymizm.  I właśnie w tym można upatrywać całkiem dużych szans na przyzwoity zarobek na wzrostach kursów akcji. Pewnie według większości analityków technicznych rynki znajdują się w długim trendzie spadkowym. Należy jednak pamiętać, że rynki są mocno wyprzedane, nastroje są wręcz wisielcze. A przy tym w czasie historycznie wysokich notowań w ub. roku nie zauważyłem hurraoptymizmu.  Dane fundamentalne są naprawdę mocne. Przykładem niech będą chociażby akcje BMW, których obecna wartość księgowa przewyższa wartość giełdową. Ale to tylko przykład, bo tak nisko wycenianych walorów jest więcej. Czy w takim otoczeniu może przyjść wieloletnia bessa? Naprawdę nie mogę sobie tego wyobrazić. Uczestnicy rynku są tak pesymistycznie nastawieni, że spółki mogą już tylko zaskoczyć pozytywnie. Wobec stycznia 2000r. DAX jest obecnie na minusie ok. 8% (liczone w Euro). I to mimo uwzgledniania dywidendy. Z kolei Dow Jones ma niższą wartość o ok. 1,7% (liczone w USD). Można śmiało powiedzieć, że dla inwestujących w indeksy (nie uwzględniających jednak „tajników” cyklu dziesięcioletniego) lata 2000 - 2008 – jak do tej pory – to po prostu katastrofa. Co ciekawe: w latach 90. DAX dawał zarabiać rocznie 14,5%, w latach 80. natomiast 13,7%. Dow Jones dawał zarobić w latach 1989 – 1999 rocznie 15,4%.  Jeżeli przyjmiemy założenie, że w dalszym ciągu mamy do czynienia z zapoczątkowaną w roku 1982 hossą, obecne dziesięciolecie nie może się skończyć stratą. Jeżeli rynki powtórzyłyby swoje osiągnięcia z ubiegłych dziesięcioleci, DAX osiągnąłby do końca obecnego dziesięciolecia wartość ok. 13 000 – 14 000 pkt. (obecnie 6400 pkt.), a Dow Jones ok. 20 000 pkt. (obecnie 11 600 pkt.). 

Spółki mogą zaskoczyć tylko pozytywnie 

JP Morgan raportuje Bank ten jako pierwszy z dużych banków poinformował o swoim zysku. 55 centów na akcję to co prawda 2 razy mniej niż jeszcze rok temu, ale analitycy prognozowali jedynie 44 centy zysku na akcję. Wynik banku został więc uznany za dobry. 

United Air Lines Spółka zaskoczyła informacją o zaskakująco dobrej (co tam dobrej, wspaniałej!) płynności finansowej. W gotówce pojawił sie ponad miliard USD. Jak się ta informacja przełożyła na kurs giełdowy? Kurs akcji poszybował podczas jednej sesji o 60%. A spółka do małych nie należy. 

Amazon.com Spółka właśnie pochwaliła się wynikami. A naprawdę ma się czym chwalić. W drugim kwartale zysk uległ podwojeniu z 19 centów na akcję w analogicznym okresie roku ubiegłego do 37 centów w roku bieżącym. Obroty wzrosły o 41%. Analitycy oczywiście totalnie zaskoczeni. 

Posiadacze krótkich pozycji zadbają o porządną falę wzrostową

 Czy można sprzedać coś, czego się nie ma? Na giełdzie tak. Sprzedaje się pożyczone akcje, indeksy z myślą o ich odkupieniu i oddaniu po niższej cenie. Spekuluje się w ten sposób na zniżkę kursu. Korzysta się przy tym z dźwigni finansowej, ponieważ nie wykłada się na zakup 100%.  Jest OK, dopóki kurs spada. Natomiast jeżeli wbrew naszym oczekiwaniom kurs wzrośnie, stracimy. Dźwignia finansowa działa w obie strony. Po wzroście instrumentu bazowego (czyli akcji, indeksu), a tym samym spadku wartości kontraktu o określoną wartość, dostaniemy od maklera propozycję: albo dopłacamy do zabezpieczenia, albo zamykamy pozycję krótką odkupując pożyczony indeks, akcje.  Obecnie na giełdzie nowojorskiej NYSE 4,6% wszystkich sprzedanych akcji stanowią akcje sprzedane na potrzeby otwarcia pozycji krótkich. Jest to najwyższa wartość od początku roku 1930. Albo inaczej: zostały pożyczone akcje o wartości 1,4 biliona USD. Te pożyczone akcje będą musiały zostać oddane.  Wyobraźmy sobie sytuację, w której rosnące kursy akcji niejako wymuszą lawinowe zamykanie pozycji krótkich (short-squeeze). A wtedy niech litościwy Bóg ma w swojej opiece posiadaczy „krótkich”, bo będą musieli odkupić akcje po (dużo) wyższej cenie, niż zostały przez nich wcześniej sprzedane. W grę będzie zapewne wchodzić większa kwota niż 1,4 biliona USD.  Zwyżka kursu spowoduje kolejną zwyżkę. Podobnie jak spadek kursu powoduje powstanie kolejnego spadku. Pierwszy Short-Squeeze rzadko jest ostatnim. Oczywiście „niedźwiedzie” nie będą chciały oddać pola bez walki.  Za to po wygranej bitwie to „byki” będą rządziły rynkiem. Notowania „długich” kontraktów będą wyznaczały kierunek akcjom i indeksom. Ogon będzie kręcił psem, co oczywiście również nie może funkcjonować na dłuższą metę. Również ta najbliższa hossa nie będzie trwać wiecznie. 

Cykl prezydencki 

Już w listopadzie odbędą się wybory prezydenckie w USA. Jeżeli nie stanie się nic nieoczekiwanego, o prezydenturę walczyć będą senator John McCain oraz senator Barack Obama. Rynki tradycyjnie preferują kandydata Republikanów. W rankingach prowadzi obecnie Obama, jednak jego przewaga się zmniejsza.  Ciekawostka: instytut Gallupa przeanalizował dziewięć najzacieklejszych walk wyborczych o prezydenturę USA. Na dziewięć przeanalizowanych przypadków tylko w trzech wybory prezydenckie wygrał kandydat, który miał przewagę nad swym kontrkandydatem w lipcu. I tak przykładowo: Kerry wygrywał z Bushem, Bush senior wygrywał z Clintonem, a Dukakis wygrywał z Bushem seniorem. Jak wiadomo przewaga w lipcu nie przełożyła się na wygrane wybory. 

Sell in may and go away?

 Nie w roku wyborczym. Licząc od roku 1928 w roku wyborczym od stycznia do maja można było średnio zarobić 1,2%. Ale od czerwca do grudnia już 13,3%. Znaczne, dwucyfrowe zyski są regułą, nie wyjątkiem. Ale oczywiście wyjątki też były. W których latach wyborczych nie można było zarobić? W roku 1932 (światowy kryzys gospodarczy), w roku 1940 (II Wojna Światowa) oraz w roku 2000 (a według ekonomistów i analityków to miał być taki świetny rok na rynkach akcji). Ale nawet w kryzysowym roku 1932 (jednak dopiero w jego drugiej połowie!) można było zarobić na amerykańskim rynku akcji 60%.  

A jak było w roku wyborczym 2004? 

Na początku roku większość analityków nastawiona była powściągliwie. Od stycznia do końca lipca DAX stracił 10%. Prawie wszystkie banki znacznie skorygowały swoje styczniowe prognozy dotyczące wzrostu indeksu. A indeks wzrósł w skali roku o ponad 17%. Oczywiście banki się cieszyły, że ich prognozy styczniowe były trafne (o korekcie swych prognoz już nie wspominały). 

Never fight the FED 

Znają to Państwo? Nigdy nie graj przeciw FED, tzn. nie obstawiaj spadków kursów gdy stopy spadają ani gdy są na historycznie niskim poziomie. Myślę, że w ciągu najbliższych kilku miesięcy FED nie podwyższy stóp procentowych. Skończy się zapewne na werbalnej podwyżce, która jednak i tak ma szansę wystraszyć grających na zwyżkę cen ropy (przestraszą się umocnienia dolara, a jak wiadomo, umacniający sie dolar powoduje spadek cen surowców). Są i tacy, którzy kupując kontrakty na ropę zabezpieczają się przed słabnącym dolarem. Oni również porzucą ropę na rzecz rynków akcji. Od kilku dni cena baryłki mocno spada. W oczekiwaniu na umacniającego się dolara złoto też nie daje zarobić (apropos: histeryczne zakupy złota w Polsce miały miejsce dokładnie w momencie osiągnięcia przez nie – przynajmniej dotychczas – maksimum cenowego). A co z powszechnym zmartwieniem o rosnącą inflację? Zdaje się, że rosnąca inflacja nie jest uważana – jak dotąd – za duże zagrożenie. Daje się zauważyć odpływ pieniądza z rynku złota. Do wysokiej inflacji z lat 70. jeszcze bardzo daleko. 

Jen traci 

Pisałem już w jednym z poprzednich artykułów o carry trades (zadłużanie się na niski procent w jenach, następnie sprzedawanie tych pożyczonych jenów i zakup aktywów mających przynieść na tyle wysokie profity, że po spłaceniu raty kredytu w kieszeni kredytobiorcy zostanie jeszcze zysk).  Od kilku lat zauważalna jest wysoka dodatnia korelacja pomiędzy słabnącym (bo sprzedawanym masowo) jenem, a rosnącymi rynkami akcji. Obecnie tej korelacji nie ma. Jen słabł w dalszym ciągu, a ceny akcji spadały. „Pieniądze z Japonii” popłynęły w kierunku innych kategorii inwestycyjnych.  Jeżeli jednak – co uważam za prawdopodobne – sytuacja uległaby normalizacji, na rynki akcji wpłynęłoby bardzo dużo nowych środków, co z kolei spowodowałoby wzrost kursów. Uważam, że tu jest „ukryty” znaczący czynnik mogący wywrzeć pozytywny wpływ na wzrost cen akcji. 

Dokąd popłynie ta masa pieniędzy? 

Gdzie znajdą swoje miejsce pieniądze z carry trades oraz te odpływające z rynków ropy, złota oraz „zaparkowane” w bankach? Tymczasowo pieniądze mogą być przetrzymywane na kontach bankowych, ale na pewno nie na długo, gdyż inflacja jest zbyt wysoka w stosunku do wysokości oprocentowania lokat. W oczekiwaniu na podwyżkę stóp procentowych obligacje też nie dają zarobić. Powstaje pytanie: dokąd, na jaki rynek trafi ta masa pieniędzy? Dla rynków akcji nie widzę alternatywy. 

Niedoinwestowani inwestorzy instytucjonalni 

Inwestorzy instytucjonalni (fundusze, banki itp.) są mocno niedoinwestowani. Mają za to „zaparkowaną” dużą gotówkę. W przypadku wzrostu kursów będą musieli kupować. Również te zakupy mogą się przyczynić do kolejnych mocnych wzrostów.

 Recesja? 

Ależ transport hula na całego! Stopień wykorzystania kolei niemieckich wzrósł w tym roku o 1,6%. Czy to może wskazywać na to, że gospodarka jest w recesji? Jest taka teoria Dow Jonesa mówiąca, że nie ma recesji, dopóki nie potwierdzą tego przedsiębiorstwa transportowe, bo one przewożą towary. Subindeksy transportowe Dow Jones oraz S&P500 w tym roku wzrosły. Subindeks transportowy Dow Jonesa wzrósł o 7%, a S&P500 o 4%. Ale to nie wszystko. Otóż subindeks S&P500 obejmujący spółki kolejowe wzrósł w tym roku o 23%. Słyszeli Państwo o tym, że Warren Buffett kupuje akcje spółek kolejowych? Zapewniam, że kto jak kto, ale on zmysłów nie postradał. Za to potrafi kalkulować jak mało kto inny. Od początku roku ekonomiści przekonują, że gospodarka USA znajduje się w recesji, a tymczasem PKB wolno rośnie. Pierwszy kwartał okazał się być nawet lepszy od prognoz. Poza tym należy pamiętać, że oczywiście gospodarka USA to co prawda wciąż potęga, jednak jej prymat maleje.  Obecnie stanowi ona 25% światowego PKB. To te pozostałe 75% ciągną pozostające w tyle 25% do góry. Nie odwrotnie. Myślę, że ten proces będzie się nasilał. W roku 2100 PKB per capita w Chinach ma być wyższy od tego w USA. Przyznaję, że trudno w to uwierzyć. Ale z drugiej strony: kto w XIX wieku mógłby uwierzyć, że USA staną się potęgą światową? Potęgą była przecież Wielka Brytania („Imperium, nad którym słońce nigdy nie zachodzi”). Dzisiaj to raczej trudno uwierzyć, że Wielka Brytania była światowym mocarstwem. 

Liczba pozwoleń na budowę domów 

Dobre informacje nadeszły z rynku budownictwa. Liczba wydanych pozwoleń na budowę domów w USA wyniosła w czerwcu 1,091 miliona. Oczekiwano 965.000 – 980.000 pozwoleń. W maju wydano 978.000 pozwoleń.  

Kup drogo, sprzedaj tanio?

 Daje się zaobserwować fatalne w skutkach zachowanie stadne posiadaczy akcji i jednostek uczestnictwa funduszy. Gołym okiem widoczny jest strach. Niższe kursy akcji uważane są za bardziej ryzykowne od tych sprzed roku. Sytuację wykorzystuje m.in. Warren Buffett. W końcu spełniło się jego marzenie i ma co kupować po bardzo okazyjnych cenach. Obecnie niską wycenę akcji wykorzystują spółki do skupowania własnych akcji, jak również do przejmowania innych spółek. Ostatnio propozycję przejęcia otrzymała firma Continental. 

Porównanie z rokiem 1998 

Wielu komentatorów, analityków i inwestorów uważa, że obecnie mamy do czynienia z początkiem rynku niedźwiedzia. Argumentują to tym, że spadki są zbyt duże jak na korektę na rynku byka. Tak mocne spadki mają jednoznacznie wskazywać na początek rynku niedźwiedzia. Czyżby?  Przyjrzyjmy się, jak to było 10 lat temu. S&P500 w roku 1998 stracił w trakcie korekty 22,4%. Ten sam indeks stracił od szczytu w październiku 2007  23,8%. Inne indeksy: Euro-Stoxx-50: lipiec 1998 – październik 1998  35%, czerwiec 2007 – lipiec 2008  32,4%. DAX: lipiec 2007 – lipiec 2008  26,5%, 1998  38%. Dzisiaj ówczesna korekta uważana jest za niewinną. Ale wtedy uważano, że rynki zapoczątkowały rynek niedźwiedzia. W roku 1998 nastąpiła bardzo mocna korekta, a po niej finalna, najbardziej gwałtowna faza rynku byka. Jak gwałtowna? W ciągu kolejnych 18 miesięcy do marca 2000 DAX wzrósł o ... 112%! W tym roku dołek DAXa wynosił 5999 pkt. Jeżeli w czasie najbliższej hossy indeks miałby zyskać na wartości również 112%, to jego szczytowa wartość wyniosłaby 12.718 pkt. 

Aktualny rozwój sytuacji 

Aktualny rozwój sytuacji oceniam jako mocną korektę na rynku byka. Bez gwałtownej zwyżki kursów połączonej z powszechną euforią nie uważam końca hossy za prawdopodobny. Obecna bardzo duża dawka pesymizmu jest bardzo potrzebna dla finałowego wzrostu. Z podobną sytuacją mieliśmy do czynienia 10 lat temu. Czy wtedy ktoś by uwierzył, że DAX w ciągu 18 kolejnych miesięcy wzrośnie jeszcze ponad 100%?  

Autor: Jacek Pietkiewicz

Źródło: CashFlow&You